最简明透彻的黄金研究框架：观察黄金价格的核心变量

最简明透彻的黄金研究框架：黄金的牛市走到哪里了？观察黄金价格的核心变量

          -美元指数

2018年以来，全球风险事件频发，中美贸易摩擦、美英法军事打击叙利亚、美国制裁俄罗斯等事件加剧了全球经济市场波动。在此背景下，黄金作为避险资产关注度不断提高。黄金的影响因素众多，市场上流传的黄金研究方法千奇百怪。我们对黄金价格自布雷顿森林体系解体至今的数据进行观察和测试，发现使用美元指数作为黄金价格的研究框架最为有效。

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布雷顿森林体系与金价

二战结束后，国际货币体系进入布雷顿森林体系时期，在此期间，各国货币与美元挂钩，美元与黄金挂钩，布雷顿森林体系时期黄金价格非常稳定。73年布雷顿森林体系解体以后，黄金价格开始有大幅度的波动，所以我们主要选择黄金价格73年以后至今的数据进行观测。根据国际黄金协会的报告，以下因素与黄金价格相关，我们对其中主要因素进行了分析测试，测试结果显示美元与金价的负相关关系最为显著。2

黄金与美元价格呈负相关关系

1973年之后，以美元为基础、黄金为后盾的布雷顿森林体系解体，黄金开始进入非货币化时期，价格开始波动。黄金的硬通货属性一定程度上被信用货币所代替，但是仍是世界储备货币之一，黄金、美元和其他国家货币形成三角关系。如果美元贬值，一美元能够交换的黄金更少，黄金美元价格上涨。反之，当美元升值，一美元能换的黄金更多，黄金美元价格下降。

在通过美元对黄金价格的观察中，市场通常选择美元指数作为观察变量。根据以往的历史数据观察，从长期来看，1975年以来黄金价格与美元指数月度相关系数为-0.46，短期来看，2016年以来黄金价格与美元指数月度相关系数为-0.71，负相关性较为明显。对美元指数和黄金价格做协整和单位根检验，得到美元指数一阶差分和黄金价格一阶差分序列为平稳序列，可以进一步开展接下来的格兰杰因果检验。我们发现，美元指数一阶差分对黄金价格一阶差分有显著的解释力度。但并没有足够证据表明黄金价格一阶差分领先美元指数一阶差分。

 

黄金价格与美国国债实际收益率相关性较高，但是格兰杰检验结果显示，实际利率的趋势并不能提前反映黄金价格的趋势，而黄金价格反而领先于实际利率变化，这有可能是因为实际利率发生变化之前，利率上升的预期已经反应到了黄金价格上。3

两个核心变量的比较：

美元指数与美债实际利率

美元指数和美债实际利率是最受认可的两种用来观察黄金价格的变量。这两种变量之间并不矛盾，因为美元指数和美债实际利率本身收到很多共同因素的影响（通胀、货币政策、经济增长、就业等），黄金国际交易主要通过美元结算，美元汇率又直接受到美国利率的影响。另外，这两个变量都不是经济指标而是变化中的市场数据，并不存在哪个变量更容易用来判断的问题。

在当前的环境下来看，使用美元指数来判断黄金价格可能略有优势，因为当前黄金价格除了受到短期性的风险事件影响外，更主要受到全球经济复苏中各国央行加息预期的影响。当前美国的加息节奏更容易掌握，而美国以外的国家的货币政策不确定性更多。欧央行何时结束QE，结束QE后什么时候加息还没有具体的时间表。在此背景下，美元指数能更多反映出美国与其他经济体的关联性，而美国十年期国债实际收益率反应的更多的是美国自己的市场情况，两者相比较，美元指数可能会更具有参考价值。

另一方面，从过去的历史数据来看，美国十年期国债实际收益率的中枢处于一个不断下行的趋势中，而美元指数长期在固定的区间波动，作为观察黄金价格的变量更为稳定。4

 黄金价格的其他影响因素

除了相关性最高的美元指数和美国实际利率之外，还有其他变量被广泛应用于黄金价格的研究。然而，通过历史数据的观察，我们发现这些变量与黄金价格的相关度具有限制性。这些因素可能在某段时间内呈现出与黄金价格有规律的相关性。但是长期来看，这种相关性并不稳定。

 

   1.与风险事件的关系

 

当前黄金价格关注度提升的其中一个主要原因就是2018年以来，全球风险事件频发加剧了全球市场波动，黄金价格作为避险资产关注度有所提升。但是从长期来看，黄金价格受到风险事件的影响更偏向于短期，避险指标和长期黄金价格没有显著的关系。

 

我们通过VIX指数来观察，VIX 是S&P500 的成分股的期权隐含波动率加权平均后所得的指数，VIX通常被称为投资人恐慌指标，代表着对市场未来风险程度的预期。从历史数据来看，我们并没有发现VIX和黄金价格的特别相关关系。恐怖袭击对黄金价格的影响同样十分有限，除了911事件，其他恐怖事件对当天黄金价格的影响都不明显，波士顿马拉松爆炸案当天，黄金价格受到加息预期影响甚至发生了大幅下跌。

   2.与通胀水平的关系

 

有观点认为基于黄金的抗通胀属性，黄金与通胀指数的相关性较强，但是通过观察历史数据，黄金价格的走势与通胀指数的正相关性在很多时候会失效，在某些时段黄金价格在一定程度上和通胀甚至出现负相关。2000年后，美国CPI与黄金价格月度相关系数为-0.28。这有可能是因为当通胀指数上升时，市场对央行加息的预期变强，受此预期影响下黄金的价格可能走低。在当前，CPI影响的背后实质是美联储的货币政策而非CPI本身，市场很难仅仅通过CPI来判断黄金价格的未来趋势。 3.与供给与需求的关系黄金：影响因素分析

分析逻辑：货币因素是关键

需求分析：相关指标

供给因素：产量、央行售金及回收

1.行业背景与投资逻辑

黄金黄金作为一种特殊的商品，没有太多的工业性需求，因而消费需求并不是影响其价格趋势的最重要因素。

◆自布雷顿森林体系结束后，黄金的货币功能大大弱化；但两大货币因素仍是判断金价趋势的主线：

一是货币的相对购买力，国际金价以美元标价，汇率成为直接影响黄金价格的关键因素之一；

二是货币的绝对购买力，也就是通货膨胀对货币购买力的影响。

 

黄金价格与美元指数呈负相关，单非必要条件

◆高通胀环境下，黄金往往有很好的回报

◆联邦基金目标利率调整对金价的影响需要“具体情况、具体分析”；

◆积极货币政策结束后，金价涨势往往能够持续

积极货币政策的变化并不是黄金价格上涨趋势的终结；

从历史情况来看，随着经济复苏，央行逐步改变此前的宽松货币政策，提高目标利率，一般也会伴随着黄金的上涨走势。

持续的负实际利率环境，黄金的表现往往比较好。

◆金价与原油价格

原油作为最重要的工业原材料及能源，对黄金长期价格具有很强的支撑；

历史上，两者的比率下限往往在10左右，且之后多数情况会出现金价的上涨；

◆避险需求：危机中黄金往往表现突出

从过去几次金融市场危机来看，黄金往往出现逆势上涨，表现出强烈的“避险倾向”；

随着危机逐步趋势平稳，黄金将重回其“汇率、通胀”等金融因素主导的市场格局。

◆储备需求

目前全球主要的外汇储备国黄金资产的比例仍然非常低，未来储备需求增加的潜力很大；

中长期来看，对美元作为国际储备货币和国际结算货币地位的担忧上升，势必直接引发主要外汇储备国外汇资产的多元化，从而增加黄金的储备需求。

◆供应：产量、保值与官方售金

自2001年以来，全球矿产金持续萎缩，目前下降的趋势还没有改变；同时，采选品味、劳动力及原料成本的上升也导致全球黄金生产成本持续上升。

  综上所述：黄金的趋势和美元指数的以及美债收益率影响较为明显，此外还有投机因素。对通货膨胀和战争等影响关系较小。以上观点来源于网络，并加以整理修改。