EBC研究院|历史上的「战火黄金」黄金驱动因素系列——避险需求

在上一期黄金驱动因素系列研报中，我们基于黄金的商品属性，分析了【市场供需】对黄金价格的影响，本期我们接着来讲讲，除了市场供需，基于黄金的金融属性，又有哪些可拆分的驱动因素呢？首先，我们来看【避险需求】。

【避险需求】

三个月前，俄乌战争爆发，黄金又经历了一波高位过山车行情，由1900美元/盎司，最高升至2070美元/盎司，目前又回落到了1800美元/盎司上下，最大波幅近170美元，乱世黄金的说法再次应验。

历史上，每遇战争、恐袭等地缘政治危机，经济金融危机，总会导致金价的大幅波动，常伴随着短期的大幅上升，和紧随其后的快速回落。本期，EBC研究院就来复盘下近30年来黄金遭遇重大战争时的走势波动。

先来看看近30年来黄金主要经历的战争事件：

可以看到，虽然战争短期会导致金价大幅波动，但长期来看，局部地域战争对金价趋势变动的影响有限。

从1991年的海湾战争，到2003年的伊拉克战争，期间爆发多次局部战争，但并没有带动黄金牛市的产生，即使是处于黄金牛市中爆发的2011年利比亚战争，黄金上涨的根本主导因素也是源于2007-2008年的次贷危机、全球金融危机，紧接着2009-2010年欧债危机爆发后，全球量化宽松，货币政策放水所致。

EBC研究院统计了近30年来主要战争发生期间，金价分时段的涨跌幅轨迹图，时间跨度为从战争爆发前30个交易日至爆发后90个交易日，点击此处即可浏览相关图表：

1991年海湾战争

海湾战争是美国领导的联盟军队于20世纪90年代，为恢复科威特主权、独立与领土完整并恢复其合法政权而对伊拉克进行的一场战争。

● 1990年8月1日，伊拉克与科威特围绕石油问题宣告破裂，美国总统布什谴责伊拉克的行动是“赤裸裸的侵略”，对美国国家利益构成了真正的威胁，海湾战争序幕由此拉开。

● 1991年1月17日，以美国为首的多国部队轰炸巴格达，海湾战争爆发。

● 1991年2月28日，随停战协议达成，海湾战争结束，以美国为首的多国部队以较小的代价取得决定性胜利，重创伊拉克军队，伊拉克最终从科威特撤军。

可以看到，金价在整个过程中在战争拉开序幕的时候反应较为明显，而随后在战争正式爆发后，金价表现平淡，最终回到战争之前的价位。整个单边上涨过程持续时间在两个月不到。

1994年第一次车臣战争

第一次车臣战争是俄罗斯联邦与高加索穆斯林武装分子自称的“ 伊奇克里亚车臣共和国 ”之间的一次军事冲突。

● 1991年9月6日，苏联时期唯一的穆斯林车臣将军杜达耶夫领导的武装力量袭击了印古什-车臣最高苏维埃，并宣布车臣从俄罗斯独立。

● 1993年，俄国爆发了差点演变成全面内战的宪政危机，在俄国内乱期间，车臣局势进一步恶化，杜达耶夫加强了对车臣对境内所有非车臣人的种族排斥和驱逐政策，并打算向整个高加索地区扩张势力，边境出现大规模武装冲突。

● 1994年11月26日，俄军对车臣首府格罗兹尼的进攻中被杜达耶夫的部队击败，史称第一次格罗兹尼战役。

● 1994年12月11日，俄军发动攻击，第一次车臣战争正式爆发。

● 1996 年8月6日，车臣武装发动第三次格罗兹尼战役，车臣重新夺回了格罗兹尼的控制权。

● 1996年 8 月 31 日，鲍里斯·叶利钦和车臣当局签署停火协定，第一次车臣战争正式结束，最终以俄罗斯惨败而告终。

可以看到，在战争危机爆发前，金价即有所反应，出现大规模上涨，而在战争过程中，金价会随着战争的激化程度有所上涨，但随着战争尘埃落定，金价最终会快速回落到最初位置。

1999 年科索沃战争

科索沃战争是一场由科索沃民族矛盾直接引发，以美国为首的北大西洋公约组织推动，发生在20世纪末的一场高技术局部战争。

● 1998 年 10 月 13 日，科索沃危机爆发。1998 年底，以美国为首的北约开始介入科索沃危机，北约与南斯拉夫的矛盾逐渐成为主要矛盾。

● 1999 年 3 月 24 日，北约对南斯拉夫发动了代号为“盟军”的空袭行动，科索沃战争正式爆发。

● 1999 年 6 月 9 日，北约代表和塞尔维亚代表在马其顿签署了关于南斯拉夫军队撤出科索沃的具体安排协议，南斯拉夫盟军队随即开始撤离科索沃，科索沃战争正式结束。

可以看到，科索沃战争自危机爆发以来，对金价的提升没有显著推动，甚至在此期间，金价总体是下行的。

1999年第二次车臣战争

第二次车臣战争让俄罗斯联邦重新夺回对车臣的控制权。

● 1999 年 8 月 7 日，车臣武装中的沙米尔·巴萨耶夫指挥五千多名武装分子聚集于达吉斯坦和车臣边境，分两路攻入达吉斯坦，向俄军猛烈进攻，企图继在车臣赶走俄军以后再在达吉斯坦打败俄军，以实现车臣、达吉斯坦脱离俄罗斯而建立独立的伊斯兰原教旨主义国家的目的。

● 1999 年 10 月 1 日，俄罗斯联邦军队进入车臣，第二次车臣战争正式开始。

● 2001 年 1 月 22 日，俄总统普京宣布俄军全面从车臣撤军，俄罗斯联邦重新夺回对车臣的控制权，第二次车臣战争结束。

可以看到，自沙米尔·巴萨耶夫攻入达吉斯坦后，金价在两个月内上涨将近三成，而在第二次车臣战争整个过程中，金价逐步回调至正式开战前的价位水平。

2001年美国9·11事件

9·11事件又称“911”、“9·11恐怖袭击事件”，是2001年9月11日发生在美国纽约世界贸易中心的一起系列恐怖袭击事件。

● 2001年9月11日上午8时许，两架被恐怖分子劫持的民航客机分别撞向美国纽约世界贸易中心一号楼和世界贸易中心二号楼，两座建筑在遭到攻击后相继倒塌，世界贸易中心其余5座建筑物也受震而坍塌损毁，导致机上所有人员以及楼内大量人员均立即死亡。

● 同日9时许，另一架被劫持的客机撞向位于美国华盛顿的美国国防部五角大楼，导致五角大楼局部结构损坏并坍塌，导致机上所有人员及楼内大量军官死亡。

911 事件发生后，金价当日从271美元/盎司急速冲高至290美元/盎司，涨幅近7%，随后保持高位震荡，未有明显上涨；随同年10月7日阿富汗战争打响，金价从293美元/盎司高点又迅速回落。

2001年阿富汗战争

2001年阿富汗战争，是以美国为首的多国部队对“基地”组织和塔利班发起的一场战争，该战争是美国对9·11事件的报复。联军官方指这场战争的目的是逮捕本·拉丹等基地组织成员并惩罚阿富汗塔利班对恐怖分子支援。

● 2001年9月11日，两架被恐怖分子劫持的民航客机撞向美国纽约世界贸易中心【双子塔楼】，即为历史上最严重的恐怖袭击——9·11 恐怖袭击事件。

● 2001年10月7日，时任美国总统乔治·沃克·布什宣布对阿富汗发动报复性进攻， 阿富汗战争正式开始。

● 2001年11月16日，塔利班在阿富汗北部最后一个据点被北方联盟围困。此时，塔利班主力已被迫撤回到阿富汗东南部坎大哈周围地区，战争基本告一段落。

● 2011 年 5 月 1 日，基地组织首脑本·拉登被美国军方击毙。

● 2014 年12月29日，时任美国总统奥巴马宣布长达十三年的阿富汗战争正式结束。

可以看到，自美国遭受到 9·11 恐怖袭击事件，美国国内政治经济氛围受到极大的影响，为了刺激国内经济以及快速筹措反恐战争军费，美国随即调整货币政策，大幅下调联邦基金利率，采取长期弱势美元政策。

弱势美元政策对黄金价格的上涨起到了显著的助推作用，黄金由此开启了自 2001 年开始的十年黄金大牛市。可以看到，阿富汗战争初期由于黄金市场仍处于酝酿阶段，金价整体人处于震荡阶段，局部战争的爆发对金价的推动作用相对有限。

2003 年伊拉克战争

伊拉克战争是以英美军队为主的联合部队对伊拉克发动的军事行动，美国以伊拉克藏有大规模杀伤性武器并暗中支持恐怖分子为由，绕开联合国安理会，单方面对伊拉克实施军事打击。

● 美国9·11恐怖袭击事件发生后，伊拉克被时任美国总统乔治·沃克·布什归类为象征恐怖主义的“邪恶轴心国”。

● 2003年3月20日，美英联军向伊拉克发动代号为“斩首行动”和“震慑行动”的大规模空袭和地面攻势，伊拉克战争开战。

● 2003年4月15日，美军宣布，伊拉克战争的主要军事行动已结束，联军“已控制了伊拉克全境”。

● 2011年12月31日，驻伊拉克美军全部撤离，持续将近九年时间的伊拉克战争正式结束。

可以看到，伊拉克战争和阿富汗战争一样，都处于十年黄金大牛市的前期酝酿阶段，黄金价格尚未进入大幅上涨阶段，战争的爆发对整体金价影响平淡。

2011年利比亚战争

利比亚战争是利比亚在2011年发生的武装冲突，在利比亚国内常称为 “2月17日革命”，交战双方为穆阿迈尔·卡扎菲领导的政府和反抗卡扎菲的势力。

● 2011年2月16日，抗议活动出现在利比亚多个城市，民众要求从 1969 年就已经上台统治长达 42 年的利比亚最高领导人穆阿迈尔·卡扎菲下台以及进行民主变革，抗议活动随即扩散至利比亚首都的黎波里，利比亚战争开启。

● 2011年10月20日，卡扎菲及其接班人穆塔西姆被杀身亡，利比亚战争完结。

可以看到，利比亚战争期间，仍处黄金牛市，价格呈上行趋势，同期美国、英国以及日本皆出台了各式量化宽松政策，对于正处于上升通道的金价而言，战争的出现会起到一个推波助澜的作用，但并不是影响金价长期走势的决定性因素。

2022年俄乌冲突

俄乌冲突是2022年俄白联盟因克里米亚、北约东扩等问题，引发的与乌克兰间的矛盾冲突，2022年2月24日开展当日便正式转为白热化的全面战争状态，截至目前冲突仍正持续。

● 2022年1月10日至13日，俄罗斯分别与美国、北约就排除北约进一步东扩的可能，提供安全法律保障事宜开展对话，但未取得实质性成果。

● 2022年2月21日，普京签署关于承认“顿涅茨克人民共和国”和“卢甘斯克人民共和国”的命令，此举意味着俄罗斯撕毁《新明斯克协议》，宣布承认乌克兰最东部地区由当地亲俄割据势力自建的政治实体——“顿涅茨克人民共和国”和“卢甘斯克人民共和国”。

● 2022年2月23日，俄罗斯总统新闻秘书佩斯科夫表示，乌东两个“共和国”领导人要求普京帮助其击退乌克兰军。

● 2022年2月24日，俄罗斯总统普京在对俄罗斯民众发表的特别讲话中宣布，他决定在顿巴斯地区开展特别军事行动，俄乌冲突正式开启。

可以看到，俄乌冲突爆发后，金价在一周内大幅上涨，但之后便快速回落，期间由1900美元/盎司附近，最高升至2070美元/盎司，目前又回落到了1800美元/盎司上下，最大波幅近170美元。

每遇战争，金价走势有何规律

纵观历史上战争对黄金价格的影响，EBC研究院总结了以下几点规律：

1、 基于长期走势，局部战争对金价不构成影响，而通货膨胀、货币政策和美元强弱才是决定黄金长期走势的决定因素。

● 黄金长期下行趋势中，局部战争影响时间短暂；

● 黄金长期上行趋势中，局部战争对金价起到推波助澜的作用。

2、 基于短期走势，战争等突发事件分市场预期之内和预期之外：

● 市场预期之内：如海湾战争、阿富汗战争、伊拉克战争等均是市场预期内大概率发生的战争，战争爆发后对金价的提振作用十分有限，甚至战争爆发后金价反而表现为下跌，其金价的上涨更多已在战前提前透支；

● 市场预期之外：如911事件、叙利亚内战等市场预期之外的突发事件发生后，则对金价有明显的上行拉动。

3、 我们统计了近30年来，战争爆发前后的短期金价阶段性走势：

注：战前30日（涨跌幅）=战前1个交易日收盘价/ 战前30个交易日收盘价-1

        爆发当日（涨跌幅）=爆发日收盘价/爆发日开盘价-1

        战后30日（涨跌幅）=战争爆发后30个交易日收盘价/爆发日收盘价-1

根据统计，一般情况下：

（1）对于市场预期内的战争，在战前30个交易日内，金价会有一定涨幅，上涨幅度一般不超过10%；

（2）战争爆发当日，特别对于市场预期之外的突发事件，金价涨幅最大，甚至超过5%（如9.11事件）；以下是对近30年来，主要战争爆发当日金价涨跌幅和当日最大涨幅的统计：

（3） 战争爆发90个交易日后，金价走势则趋于理性。

究其原因，或因“战争打响，黄金暴涨”的思维是机构投资者所预期的，待战争开始，避险资金引恐慌纷纷流入黄金之时，部分机构投资者则开始全身而退，故在开战前和战争打响的初期，黄金往往能表现出一波涨势，但之后，随市场信息被消化，机构大量的多头平仓，将使金价回落，重新回归平衡状态。

◆ 以下为对近30年来，发生的主要战争，其爆发前后，对金价分时段的涨跌走势统计，时间跨度涉及战前30日至战后90日，供参考查阅：

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