摩根大通朱海斌：人民币汇率预计在明年升至6.25左右

　核心观点

　　1、十四五规划建议提出，要稳慎推进人民币国际化。稳慎的“稳”强调的是延续以前稳步推进人民币国际化的步骤。“慎”指的是一方面要谨慎推进人民币资本项目可兑换，另一方面指的是在当前的金融环境下，对短期资本流动性的宏观审慎管理要跟得上。

　　2、预计2021年人民币会仍然维持较强的走势，至少这一轮的人民币升值期会持续到2021年上半年。到2021年底，人民币兑换美元的汇率会升至6.25元左右。

　　近期公布的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》提出，要稳慎推进人民币国际化，坚持市场驱动和企业自主选择，营造以人民币自由使用为基础的新型互利合作关系。如何理解此次提出的“稳慎”？2021年人民币汇率是否会继续走强？新京报围绕这些问题采访了摩根大通中国首席经济学家朱海斌。

　　在朱海斌看来，稳慎的“稳”强调的是延续以前稳步推进人民币国际化的步骤。“慎”指的是一方面要谨慎推进人民币资本项目可兑换，另一方面指的是在当前的金融环境下，对短期资本流动性的宏观审慎管理要跟得上。值得注意的是，对于资本项目开放，目前存在争议。在朱海斌看来，目前我们推进的资本项目开放是单向的、双轨的开放，应该及时调整这种非对称的开放方式。

　　今年五月底以来人民币开启一轮快速升值， 近期进入“6.5”时代。在朱海斌看来，预计2021年人民币仍然会维持较强的走势，至少这一轮的人民币升值期会持续到2021年上半年。到2021年底，人民币兑换美元的汇率会升至6.25元左右。

　　“对短期资本流动性的宏观审慎管理要跟得上”

　　新京报：十四五规划建议提出“稳慎推进人民币国际化”，如何理解“稳慎”？

　　朱海斌：十三五规划提出“稳步推进人民币国际化”，十四五规划建议提出的“稳慎”是一个在文件中不太常见的词汇，我觉得可以从两个方面理解：

　　第一，所谓的“稳”指的是，延续以前稳步推进人民币国际化的步骤。十四五规划建议提出“要稳慎推进人民币国际化”，紧接着的表述很重要——“坚持市场驱动和企业自主选择，营造以人民币自由使用为基础的新型互利合作关系”。这是进一步强调未来央行会尽量减少干预，走向更加市场化的人民币汇率形成机制。实际上，最近几年央行在人民币定价机制等方面一直采取更加市场化的操作，进步明显。今年以来，人民币双向波动幅度明显加大，但央行明显在减少对外汇市场的干预。

　　第二，稳慎的“慎”可能包含了两层含义：一个是，下一步我们要谨慎推进人民币资本项目可兑换；另一个指的是，加强对短期资本流动的宏观审慎管理。

　　其中，加强宏观审慎管理与当前全球金融环境有一定的关系。以前我们推进人民币国际化更多是从内部的改革目标出发，改革汇率形成机制、资本项目开放等相对滞后的领域。但2008年金融危机之后，全球经济进入“三低一高”，即低增长、低利率、低通胀、高债务，而疫情又加剧了这一问题。为应对疫情冲击，当前主要的经济体进一步降低利率，有的已经是负利率。同时各国央行推出的宽松的流动性导致全球范围内的债务杠杆普遍快速上升，我们估计全球今年债务/GDP比率上升35个点。在低利率和宽松流动性的推动下，资产价格、尤其是股票市场的价格进一步上升。目前看，这种低利率、宽流动性的金融环境隐藏着非常大的风险。一旦各国央行退出宽松政策，货币政策回归正常，会给全球的资本市场带来很大的流动性风险。在当前的金融环境下，我们对短期资本流动性的宏观审慎管理要跟得上，要做到心中有底，才能更好地推动人民币国际化。

　　“应该及时调整非对称、双轨的开放方式”

　　新京报：你刚提到，“慎”指的是谨慎推进人民币资本项目可兑换。对于资本项目的开放，经济学界存在一定的争议，你的观点是怎样的？

　　朱海斌：在推进人民币国际化中，实现资本项目可兑换是方向和趋势。但资本项目开放不是一蹴而就的，应该有先后顺序，要先推动汇率的市场化，再考虑资本项目开放，这样才更加稳妥。

　　在我看来，目前资本项目开放有两个地方有待商榷：第一，应该及时调整非对称的、双轨的开放方式。近年中国加快金融开放、吸引外资的步伐，中国债券、股票逐步被纳入国际主要指数。但另一方面，尤其在2015年之后，资本外流严重，中国加强了资本外流的管制，国内资本投资国际市场面临着更多的限制。也就是说，目前我们推进的金融开放或说资本项目开放是单向的、双轨的开放。在2015-2016年，人民币贬值预期比较强的时候，采取这种措施是可以理解的无奈之举。但是在当前经济基本面和人民币预期都发生明显变化的情况下，应该及时调整这种非对称的开放方式，否则会积聚新的风险。当前国际投资者低配中国资产，但未来对中国资产的配置会慢慢靠向正常水平。与此同时，国内居民、企业对海外资产的配置一直处在严重的低配水平。这种双边不对称的配置逐渐累计，会对未来资本项目的双向开放带来越来越大的压力，产生更大的问题。在当前的环境下，建议考虑资本项目更加对称性的开放。

　　第二，丰富人民币金融产品，拓展人民币金融市场的深度和广度，满足全球各类投资者的投融资需求。今年以来，中国经济增速远超全球经济增速，人民币持续升值，这些成为外资进入中国的主要推动力。但是今年人民币在国际支付的份额中反而下降，目前人民币全球支付占比由8月的1.97%降至1.66%，这是今年4月以来的最低水平。这是因为我们的金融市场存在两个问题：金融资产产品的种类不够丰富；部分金融产品的广度和深度有限。当前人民币在对标美元、欧元，甚至英镑和日元方面，都存在很大的差距。人民币如果最终要成为一个主要的国际货币，应该继续改革国内的金融市场。比如，除了刚提到的丰富人民币产品的广度和深度，还可以利用当前比较有利的环境，适当重启类似QDII额度扩容这样的安排，让国内的机构投资者投资海外市场。

　　“现在谈人民币取代美元很不现实”

　　新京报：前段时间桥水基金创始人瑞·达利欧说，从货币发展的趋势来看，未来美元将逐渐被人民币所取代。

　　朱海斌：首先，现在谈人民币取代美元还为时尚早、很不现实，这是一个漫长的过程。现在人民币在国际支付货币中排名在第五、第六位左右，距离英镑、日元都还有很大的差距。未来几年，人民币国际化会稳步推进，人民币在国际支付货币中的排名会上升，但我们依然处于第二梯队。当然，从大趋势上看，中国的经济总量在未来10到15年之内很可能超过美国，成为全球第一大经济体。从大方向上看，人民币逐渐成为主要的货币是有这个可能性的。但是，我不建议现在对人民币取代美元有过高的期望。

　　第二，刚已经提到，人民币距离成为主要的国际支付货币还有很长的距离。当前更重要的是我们要做好自己的事情，通过推进改革使得人民币迎来黄金发展时期。

　　人民币国际化的一个前提是，国内有一个强大健康的金融市场。这几年国内金融市场的改革正在推进中，也有了很大的进步，包括形成多层次的金融市场体系、建立股票退出机制和债券市场的违约机制等。我们的金融市场开放也在逐步推进，处在从正面清单向负面清单过渡的时期。但是这几年的进步也为改革留下了空间，我们要继续推进人民币国际化和资本项目的开放。

　　“2021年人民币汇率继续走强”

　　新京报：11月17日，银行间外汇市场人民币汇率中间价为1美元对人民币6.5762元，人民币步入“6.5时代”。实际上，今年6月以来人民币开启一轮快速升值，如何看待这一轮人民币的升值以及未来一段时间人民币的走势？

　　朱海斌：首先，人民币升值是由中国经济基本面推动的。今年1到5月，中国处在疫情之中，人民币是贬值的。二季度后，随着疫情得到有效控制，中国经济增速转正。与此同时，疫情在全球蔓延，人民币开始升值。现在中国是全球唯一一个经济V型反弹的国家，也是全球唯一一个经济正增长的国家，经济基本面的好转推动自人民币自5月以来升值超8%。

　　第二，中美利差推动了人民币的升值。今年疫情冲击下，美联储迅速降至零利率，而我们虽然也降息了30个基点，但是我们的货币政策相对稳妥，这使得中美利差较疫情前上升。

　　第三，经常账户顺差扩大也推动了人民币的升值。今年中国出口逆势增长，二三季度出口增速高于全球出口增速20个百分点左右。从市场占有率看，中国出口在全球出口份额的占比上升了3到4个百分点。同时，由于国际出行受限，往年与旅游有关的服务贸易项下的逆差明显收窄，这也使得经常账户顺差扩大。在2019年，中国经常账户顺差1413亿美元，与GDP之比为1.0%。预计今年经常账户顺差和GDP之比可能会接近2%。

　　预计2021年人民币仍然会维持较强的走势，至少这一轮的人民币升值期会持续到2021年的上半年。到2021年底，人民币兑换美元的汇率会升至6.25元左右。除了上述经济基本面等因素的推动，也会有其他有利条件推动人民币的持续升值：

　　首先，从地缘政治看，拜登当选有利于推动人民币的升值。如果拜登当选美国总统，中美关系在大方向上不会有非常明显的变化，但是拜登会采取和特朗普不一样的具体措施。

　　第二，央行市场化的操作也提供了有利的条件。今年年初人民币贬值超过4%，现在又升值了8%。而从央行的举措看，央行明显淡化对外汇市场的干预，提高人民币双向波动的容忍度。

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