李迅雷：不能用短视心态看待这轮长周期调整，未来配置低风险资产为主

资产荒长周期背景下，现在钱应该放到哪里？

7月16日晚，中泰国际首席经济学家李迅雷在一次路演中就当前经济形势和市场焦点问题做了分析。


以下是投资作业本课代表整理的要点：

1、我们应该看到这一轮周期的长期性，因为这不是短周期，也不是中周期，而是长周期。

2、我们现在存在低风险资产短缺和高风险资产过剩的情况......这可能还是要（持续）一段时间。

3、中国不至于出现负利率，但利率的下行应该是一个长期趋势。

4、未来配置什么，我觉得还是以收益稳定、分红率相对较高的低风险资产为主。

5、高风险资产....不能觉得跌一跌马上就见底了，不要有太短视的心态来看待这轮长周期的调整。

6、白酒行业中，高端白酒，真的要谨慎。

7、现在出海不是最佳时机。

李迅雷指出，中国庞大的资产规模下存在低风险高收益或高分红资产供不应求的现象，在面对不确定性时，投资者更加谨慎。李迅雷强调了未来要配置国债、央企大市值高分红公司、黄金等低风险资产为主。他认为房地产过剩是必然，金融资产是重要配置方向。

以下是投资作业本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：

主持人：目前大家都非常关心资产的问题。无论是从机构端还是居民端，大家都有一个普遍的感受是找不到合适的高息资产了。相比之下，30年期的国债，还有50年期的超长期国债，持续受到热捧。很多声音把目前这种低风险资产受追捧的现象称之为资产荒。想听一听您的看法，您觉得当前国内真的出现资产荒了吗？

李迅雷：确实，资产荒本身反映出大家的风险偏好下降。比如说，从2000年到2020年这20年间，根据麦肯锡的统计，中国的资产规模增长了16倍，所以中国的资产规模是非常大的，不存在资产荒的问题。现在所谓的资产荒，是指低风险高收益资产或者低风险高分红资产出现了短缺。

对于高风险资产，比如权益类资产、成长性资产或者楼市，并不短缺。我们现在房屋的空置率也很高，商铺的空置率也很高，说明我们现在存在低风险资产短缺和高风险资产过剩的情况。

主持人：您在最近文章《资产荒与“资产慌”》提到，除了资产荒外，实际上还存在着更大规模的高风险资产“慌”。这个怎么理解？

李迅雷：这是因为我们正处在房地产的下行周期，每个经济体都有长周期。短周期可以通过逆周期的财政政策和货币政策来对冲。但长周期一旦出现拐点之后，用这种政策或者用宽松政策类似美国QE，效果都不好。

所以这一轮中国经历了二十多年的房地产上行周期之后，步入了一个下行阶段。下行阶段的时间拐点出现在2021年。

如果现在回过头来看，2021年不仅是房地产的关键拐点，而且还是我们人口老龄化加速的节点。同时，中国出口份额由升转降的拐点也出现在这一年。2021年是一个非常特殊的年份，也决定了资产荒和资产“慌”同时出现——低风险资产短缺、高风险资产过剩的局面。

主持人：您觉得这种资产荒和资产过剩并存的现象大概还要持续多久？

李迅雷：我觉得这可能还是要有一段时间。这段时间之所以低风险市场短缺，是因为大家的风险偏好下降，以及对未来经济增长速度的预期下降。在日本，这种情况最为典型。

日本1991年发现泡沫破灭后，利率水平不断下降，最终出现了负利率。我想中国不至于出现负利率，但利率的下行应该是一个长期趋势，因为经济增长的潜在动能肯定会下降。我们应该看到这一轮周期的长期性，因为这不是短周期，也不是中周期，而是长周期。

回顾2019年，实际上，那时经济增长的速度已经开始放缓，各种消费、投资的动力相对走弱。我们的投资拉动的经济增长模式在过去20年来一直没有改变，这些问题到了一定阶段就难以持续。

因此，我们对中国经济的问题应该有深入认识。一方面是结构性问题，另一方面是周期性问题。当结构性问题和周期性问题叠加时，对这一轮经济下行造成的压力会很大。

整体的房地产下行带来的长期调整压力，房价目前估值水平还是比较高。A股市场在2021年也出现了下行趋势，这种下行让投资者出现了财富的负效应，最终导致风险偏好下降。所以，大家对资本市场也越来越谨慎。

主持人：在我们现在的这个阶段，您觉得应该买什么呢？

李迅雷：我觉得因为总体来讲，我们的总资产是过剩的，不仅是商品过剩，中国的市场规模已经非常庞大。

一方面表现在估值水平偏高，比如说房地产。目前大概核心城市的租售比大约是1.5%到2%，而全球核心城市的租售比大概是4%左右。说明我们的租金回报率非常低，它还会有一个继续下调的过程。

资产的过剩使得我们要更加追逐那些低估值、高分红的资产，这属于风险偏好的下降，我觉得也是未来的趋势。我们可能更加注重于避险，尤其在这一轮房地产的调整过程中，大家的避险需求大幅上升，对确定性的追求也更加提升。

风险偏好高的时候，大家充满了想象力，要追求这些高成长的行业，哪个赛道跑得更快，资金就往哪个赛道去投。

现在需要一个调整的过程，所以讲到未来配置什么，我觉得还是以收益稳定、分红率相对较高的低风险资产为主。无论是国债，还是权益类资产中的央企大市值高分红股票，或者是黄金。

当然也不能一成不变，当过去的高风险资产下跌到一定程度，它也会具备配置价值，所以我们需要等待，不能觉得跌一跌马上就见底了，不要有太短视的心态来看待这轮长周期的调整。

主持人：是否意味着比如说房地产或者茅台这样的白酒，它未来还是有一定的空间？

我认为白酒这个行业，尤其是高端白酒，真的要谨慎。

在经济上行周期当中，这些高端白酒与周期密切相关。但是当周期下行时，商务活动减少，老百姓对未来的收入预期也降低，所以老百姓可能会更倾向于性价比高的消费。

比如说日本在房地产泡沫破灭后，像优衣库这样的品牌消费明显上升。我注意到，2021年以后，高端白酒的市场价格开始出现下滑，几乎与房地产周期一致。所以过去讲的逻辑发生了变化。

过去是大量的人口红利，是资产的短缺。那个时候可以配一些高风险高成长类的资产，因为它代表了大家对未来的乐观预期。现在这个阶段，恐怕更多的是要配置一些低风险避险性的资产。

从主题投资角度来看，也不一定非要买高分红稳健类的资产，可以配一些主题类的，比如说人口老龄化加速，与银发经济相关的行业值得关注。现在的90后、00后成为消费主力，他们的消费偏好对资产价格会带来怎样的影响，也值得研究。

借鉴一下当年日本在房地产泡沫破灭之后，有哪些行业会比较繁荣。应该说近期无论是上行阶段和下行阶段都是十分正常的，也没有必要过于悲观，过于恐慌。

因为这一轮的调整是比较强的调整，在这个过程当中的结构性的机会依然还是存在的。比如说怎么寻找到适合当下配置的一个核心的资产，它都离不开对整个的经济运行的周期，还有结构变化所做的一个判断。

目前我们经济的主要压力和问题集中在产能过剩。我们现在制造业的增加值占全球的31%，但消费只占全球的13%。我们不是没有需求，而是有效需求不足。我们的经济增长模式是靠投资拉动，其他经济体是靠消费拉动，消费的贡献比较大。所以我们应该增加居民收入，促消费。

目前出现了消费降级。过去两年，中国的奢侈品消费明显减少。中国奢侈品消费的峰值是在2020年，占全球的三分之一。

现在来看，不仅是茅台的酒价格下跌，瑞士名表的价格也下跌，我指的是二级市场，包括名册、古玩艺术品、字画等，它们的价格都在下跌。这是一个很典型的房地产周期见顶的迹象。

主持人：年初时，您预测2024年的整体经济情况时，认为2024年的机会会大于风险。现在已经过半，您目前看到哪些值得注意的机会？

李迅雷：虽然现在投资者的预期偏弱，但如果大家一致预期偏弱，这个机会可能也会显现。

比如现在大家都丢弃了核心资产和成长股，那么是否意味着它还会继续大幅下跌呢？如果到一定程度，它可能会反弹。

毕竟中国的基本面比当年日本有一定优势。我们的举国体制，政府的财力决定了应对周期能力较强。所以这方面要多维度思考，不能一看到下跌就全面悲观。我们应该看到存在一些结构性的因素。

A股市场上国企股占比比较高。如果国企的运营效率能提高，对市场也有好处。今后的并购重组机会也会比较多。总体来看，市场经过多年的调整，应该也是在酝酿机会。

主持人：今年一个很热的话题是出海。中企出海现在掀起了热潮，对于解决当前经济的一些困境效果会明显吗？

李迅雷：出海侧面反映出内卷比较严重，所以选择了出海。现在出海不是最佳时机，这两年来，人民币汇率略有下调。

出海的最好时机是一方面本币升值，另一方面企业有一定优势。过去讲到中国经济，讲到第二产业，讲的最多的是人口红利，但现在这个优势不如当年日本大型企业出海，既有制造业业领先，又有日元升值的优势。

主持人：除了机会，我们当前还面临一些风险。无论是国际还是国内，您觉得当前主要风险集中在哪？

李迅雷：地方债务风险、房地产、中小金融机构的风险，这些都是直接接触市场的。

有效需求不足是中国经济的结构性问题，在经济高增长阶段已经埋下了隐患，当经济增速回落后，很多问题会显现出来，所以房地产还会继续调整下去。

地方债务压力依然存在，地方政府为了完成一些KPI考核，加大了财政事务各方面的压力。中小金融机构的问题也比较突出，今后几年可能面临银行加速收缩的过程。

这是三大主要风险，次要风险也有。经济上涨时可能会掩盖很多问题，当经济下行时，风险会显现。我们现在看到的只是表面现象，实际上可能会衍生出其他风险。

面对这些问题，我觉得主基调还是应该是宽松。我们要努力防止系统性风险发生。财政政策要更加积极，货币政策要更加宽松，两者结合。

主持人：近两年股市的投资回报率也不是特别理想，您觉得什么是一个比较合理的预期呢？

李迅雷：上证综指3000点的含金量最大，对提高人气和投资者信心至关重要。

 不能因为金融出现了一些问题就不重视金融，毕竟金融是现代经济的核心。作为一个资产配置，要配置金融类资产。

虽然房地产看得见摸得着，但在人口老龄化的大背景下，房地产的过剩是必然的，房子可能越来越难卖。但是金融资产有更大的选择余地。

主持人：我们看到房地产市场的分化也很明显，最近上海的豪宅属于被热抢的状态。

李迅雷：房地产实际上还是带有一定的结构性机会。虽然整体房价下跌的趋势不可避免，但房地产与人口迁徙有关系。如果抚养比率提高，人口老龄化加速，会推动楼市下跌。结构性机会在于人的区域流动。

所以在配置资产时，也要跟着人走，跟着主流思想观念，而不是说一旦房地产下跌就暗无天日。

李迅雷从业证书编号：S0740517010007

来源:投资作业本Pro 作者王丽

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