高盛展望2025全球汇市：“美元更强更久”时代来临，关税压力下非美货币“内外交困”

美国前财政部长约翰·康纳利有一句名言：“Our currency, your problem.(美元是我们的货币，却是你们的麻烦。)” 2025年，“王者归来”的美元会继续成为全球的“麻烦制造者”吗？

15日，高盛分析师Kamakshya Trivedi团队重磅发布名为 “Stronger for Longer”的2025全球外汇展望报告。研报指出，随着全球经济和政策环境的变化，2025年“强美元”将成为外汇市场的主旋律，且这一趋势将维持较长时间。

具体来说，美国可能在未来一年实施更广泛的关税及财政政策调整，这将进一步增强美元的竞争力，并压制其他“挑战者”货币的表现。此外，资本流动的倾斜，以及美国经济的韧性，都为美元提供了坚实支撑。

然而，“强美元”并非无懈可击。若全球经济增长超预期，或贸易政策的不确定性减弱，则可能给美元强势带来下行风险。

其他货币方面，美元“一枝独秀”的背景下，其他主要货币将面临更多不确定性。高盛预计，2025年，欧元将进一步走弱，甚至可能跌破平价。日本、英镑等也将面临下行压力。

“强美元”再度归来，背后有三大支柱

高盛认为，支撑美元强势的原因主要有以下三点：

首先，美国经济仍具有韧性。高盛指出，2025年美国的经济增长预期高于主要发达经济体，同时伴随高回报的资产市场（如股票、债券）和较低的失业率，这些因素都将吸引更多资本流入美元资产。

其次，强美元环境下的资本流动具有明显的“虹吸效应”。美元仍是全球贸易和储备货币的主导，这种地位进一步巩固了其强劲表现。

高盛表示，国际投资者将资本更多投向美国，以寻求更高的收益率。这种资本流动趋势不仅强化了美元的强势地位，还进一步压制了其他货币的表现。

“由于过去十年大部分时间美元的高估值源于优越的风险调整回报，吸引了来自其他发达市场经济体的投资组合流入，我们仍然认为美元周期性上涨的结束将需要海外更好的资本回报。”

例如，在2023-2024年期间，美国吸引了超过3500亿美元的跨境资本流入，其中大部分流向了股票市场和美元计价债券。这种趋势预计将在2025年持续。

最后，关税政策通过改变贸易条件和资本流动进一步支撑美元。如前文所述，关税提高了外国出口商的成本，同时降低了美国国内制造业的竞争压力，增加了出口吸引力；此外，随着美元资产回报率的提高，更多国际资本将涌入美国市场。

特朗普关税政策回归，这次将“更迅速”、“更直接”？

高盛在报告中指出，特朗普政府在第二个任期内可能再次启动“关税武器”，尤其是针对其主要“挑战者”的贸易措施，这将成为2025年全球外汇市场的核心变量。

“我们的经济学家预计的政策组合将有效提高美国进口的成本，并降低国内经营的成本。这对美元来说是一个强有力的组合，特别是因为它进一步支持了那些已经确立的美元强势支柱。”

关税政策的核心逻辑在于，通过提高进口商品成本来促进本土制造业的竞争力，从而吸引更多资本流入美国。

在特朗普的第一任期内，其贸易战早已为市场留下深刻印象。2018-2019年，美国对其主要贸易伙伴实施了一系列关税措施，不仅影响了国际贸易结构，还直接冲击了全球外汇市场。

到了2025年，高盛认为，特朗普政府可能采取更加迅速和直接的关税政策。

高盛预计，美国将对中国出口商品征收额外关税，同时可能扩展到其他与美国有较大贸易逆差的国家。这将会显著提高进口商品价格。

值得注意的是，与第一任期的政策模式不同，高盛认为，本次关税措施可能在初期重点针对单一国家，但随后范围将逐步扩大至其他国家。这种逐步扩展的政策方式将加剧市场不确定性，令外汇市场的波动性显著增加。

除了关税本身，高盛强调，美国经济的政策组合——包括关税、财政刺激以及对本土制造业的支持——将进一步强化美元的全球吸引力。

“这些政策将有效提高美元的估值，同时通过限制外资回报率和压制其他货币的表现，强化美元的主导地位。”

其他主要货币展望：美元“一枝独秀”、其他主要货币“内外交困”

强势美元将给全球经济带来更多的不确定性，引发货币冲突。高盛认为，尽管各国难以达成一致的货币协议，但货币政策的调整将成为各国应对这一挑战的重要手段。

在此背景下，高盛详细分析了其他主要货币的前景，指出许多货币将面临明显的贬值压力。

欧元方面，高盛认为，欧元区目前面临着两大难题：经济脆弱性和贸易政策的不确定性。欧元区经济复苏步伐迟缓，而美国关税政策可能进一步打击欧洲出口导向型经济。

高盛预计，2025年欧元兑美元将进一步走弱，甚至可能跌破平价。在短期内，欧元区政策制定者可能采取宽松的货币政策应对关税冲击，这将进一步压低欧元汇率。

日元方面，高盛预计，尽管美联储将继续降息、日本央行将继续加息，但日本与其他主要货币一样面临着贬值压力。“美国例外论”的主题或继续成为焦点。

“美国利率持平和股市上涨的结合往往这对日元来说是一个负面因素。当市场特别关注美国更强劲的增长前景时，日元通常会减弱。”

英镑方面，尽管英国的财政刺激政策和经济韧性为英镑提供了一定支持，但长期来看，英镑的高估值将限制其进一步升值。高盛预计，英镑兑美元可能在短期内保持相对强势，但在2025年下半年可能因经济增长预期的下调而面临回调压力。

其他新兴市场货币如印度卢比、巴西雷亚尔等将在不同程度上受到美国经济和政策的影响。印度卢比可能表现相对稳健。

潜在风险：“强美元”并非无懈可击

尽管高盛对美元的前景持乐观态度，但也指出了一些潜在风险因素可能削弱美元的强势地位。

首先，如果欧洲和中国的经济复苏超出预期，可能重新平衡全球资本流动，削弱美元的吸引力。特别是中国若通过大规模刺激计划提振内需，将可能给人民币提供支持。

高盛特别指出了美元持续贬值的两个最重要时期，分别发生在2017年和2021年美国大选之后：

“2017年，美元贬值与投资组合流入欧元区密切相关，而欧元区的增长出人意料地强劲。这很可能是2016年中国刺激政策催化的结果。

而2021年，在美国大选后不到一周，当时最新的医疗发现则是情绪和增长结果转变的原因。”

其次，若美联储因经济压力加大降息幅度，这可能在一定程度上抑制美元升值。此外，美国若因贸易逆差扩大而采取更加保护主义的措施，可能导致市场避险情绪上升，令美元波动性加剧。

最后，高盛强调，市场对关税政策的态度仍存在不确定性。若市场对特朗普关税政策的担忧减轻，其他主要货币可能在短期内反弹，给美元强势带来挑战。