德银展望2025：经济和市场，都很难有惊喜

在经历了连续两年的超预期表现之后，全球经济和市场或许很难再有更多惊喜。

德意志银行认为，德银认为，强劲的经济增长预期、欧美央行降息、通胀企稳这些利好因素已经被市场定价了，再加上资产估值的高企，2025年要想实现超常表现将变得更加困难。市场需要新的、强有力的积极因素来推动增长，而这些因素目前看来并不明显。

德银宏观策略师Henry Allen周一发布研报表示：

2023年和2024年从宏观角度来看都超出了预期——经济避免硬着陆。美国和欧元区的增长都超出了每年初的共识预期。因此，市场表现非常强劲，股票上涨，信用利差收紧，整体波动性降低。

但一个重要的后果是，这提高了2025年再次超常表现的门槛。毕竟，对硬着陆的担忧已经消退，美国和欧元区的共识增长预期比2023年或2024年这个时候要强。此外，市场定价了一些相当温和的结果，包括美联储和欧洲央行的进一步降息，以及通胀的抑制。

更重要的是，德银报告指出，与2023年和2024年相比，2025年的经济增长预期更为强劲。根据彭博共识预测，预计2025年美国经济增速2.1%，欧元区为1.2%，这明显高于一年前的预期。

从共识的衰退概率预测也能看出：

这种预期的提高意味着，仅仅避免经济衰退已不足以构成市场的积极惊喜。市场需要更多的正面刺激，才能实现超常表现。

考虑到美联储和欧洲央行的更多降息已经被市场定价，货币政策现在正接近中性。报告写道：

从市场定价来看，投资者预计未来几个月会有更多降息。他们预计，到2025年6月，美联储将降息55个基点，欧洲央行将降息141个基点。所以本身来说，这不太可能成为市场的积极催化剂，因为已经定价在内了。

此外，由于许多央行已经开始降息，我们正接近中央银行认为政策“中性”的点。这意味着在通胀放缓的良性情景下，将利率降至中性的空间现在更小。毕竟，将它们降至中性以下进入宽松领域通常是对需求不足或某种增长冲击的响应。

当然，市场可能会定价更快速的降息，但当这种情况发生时，通常出于不好的原因。事实上，在夏季市场动荡的高峰期，期货市场定价了美联储连续两次降息50个基点的可能性。但鉴于对增长前景的担忧，这伴随着风险资产的显著下滑，而不是反弹。

与此同时，长期通胀预期，包括基于市场的措施，已经稳定在目标水平附近。

报告指出，美国的5y5y远期通胀掉期利率为2.44%，低于一年前的2.57%；欧元区为1.99%，低于前一年的2.37%。市场普遍预期未来几年通胀将保持在目标水平，因此通胀的稳定不再是一个重大的积极惊喜。

此外，需要警惕的是，过去两年的持续上涨已经使得多个资产类别的估值更加高。

标普500指数连续两年上涨20%，而CAPE比率现在处于只有在重大调整之前才达到的水平，包括互联网泡沫和2021年。信用利差也达到了自全球金融危机以来的最紧密水平。这些因素都限制了未来资产价格的进一步上涨空间。