高盛顶级交易员：过去两周美股表现太意外，2025年要小心了！

周二是2024年的最后一个交易日，标普500指数以连跌四个交易日收官全年，创下1966年以来最长的年终下跌天数，尽管全年仍表现强劲。高盛的顶级交易员Brian Garrett在他2024年最后一份报告中表示，今年最后两周的市场表现与他原本的预期出入相当大。

Garrett指出，12月16日时，市场对未来两周标普500指数波动的预期是1.25%。1.25%是通过跨式期权Straddle定价得出。Straddle是指同时买入或卖出同一标的物、相同到期日、相同执行价的看涨期权（Call）和看跌期权（Put），可以反映市场对未来波动的预期。

然而自12月16日以来，从实际波动来看，标普500指数的平均日内交易区间，即每日最高点和最低点之差，为1.35%。这表明市场实际波动超过了期权定价所反映的预期。

Garrett警告说，空头最近开始放量，技术面主导了美股行情，市场流动性承压，风险管理意识在增强（空头头寸增加，净头寸减少）。Garrett表示，虽然特朗普第一任期的第一年中，美股表现的极为平静，但有迹象表明，其第二任期的第一年，将有所不同，不会那么风平浪静。

因此，高盛交易部门有以下几点建议：

关注等权重指数而非市值加权指数。

倾向于中型市值股而非大型市值股。

配置部分资金到黄金和用6个月期权进行市场下行的保护。

关注波动率指数VVIX，110以上需警惕。VVIX是衡量“VIX 期权”波动率的指标。

关注并购目标，尤其是美国以外地区，考虑到美元走强。

高盛报告还列举了几个重要观点

2024年SPX期权市场展现出一种新的波动模式，可以称之为分区化，这种现象的主要特点是，在出现风险事件时，市场波动率会快速拉高，但又会更为快速地回落。过去三年都没见过如此迅速的涨跌节奏。这其中很可能是因为，结构性的指数Gamma供应。如果未来出现更长时间的疲软，这些短期限期权的价格可能会跌太快，从而给投资者提供更好的逢低买入的机会。

关于Gamma的结构性供给，Garrett用12月最后几天举例，来证明Gamma是非常重要的。下图所示，波动率和Gamma这两者之间的相关性在大约2年前才成为值得关注的点，现在已成为每天都必须关注的要点。

12月市场的广度显著下降。12月大约70%的交易日里，下跌的个股数多于上涨的个股数，然而标普 500 指数却依然非常坚挺。另一种分析市场广度的方式是比较SPX等权重与SPX市值权重两种指数的回报，2024年二者相差高达6%。

2024 年虽然出现过散户爆炒的情绪，但当前对超级大市值科技股的疯狂买入已经显著降温，比峰值时减少了约75%。当这些大型科技股呈现缓慢上涨（grind up）而非急剧上涨（crash up）时，散户们的兴趣就没那么高了。

Garrett还讨论了一年期平值（ATM）看涨期权和看跌期权的成本问题。现在一年期ATM看涨期权的成本很高，考虑到利率和股息的影响，买入一年期SPX 5900点的看涨期权，若在2025年底达到高盛预测的标普500的6500点，权利金的到期回报率仅有约20%。

波动率压力指数。这是高盛自定义的一个波动性指标，包含VIX波动、ATM期权隐含波动率、波动率偏斜、期限结构等多项要素。年底时该指数开始上升。

系统性资金的仓位变化。近期市场下跌，可能触发趋势跟踪、风险平价等系统性资金的卖出盘。据高盛测算，过去一周它们已经卖掉约280亿美元的全球股票，未来一周还可能再卖出280亿美元。