中国资产风偏何时打开？

近期资本市场在交易经典的避险：股票弱势，债券强势，人民币贬值。避险交易背后，市场对国内增长预期冷淡。

上周一组资产定价现象，颇值关注：A股市值最大公司“易主”，工商银行市值突破2万亿元，超越贵州茅台。

近期银行板块走红利定价逻辑，即股票中的类债定价；茅台是中国杠杆型增长繁荣的标志。

茅台市值让位于工行，这一转折可被视为当下中国资产风险偏好收缩的一个脚注。

中国资产风险偏好何时修复？

去年以来压制中国风险资产的核心要素就两点，美元流动性偏紧，中国地产下行。期待中国资产风险偏好回升，同样也紧盯这两个变量。解救中国地产最有效的政策就是降利率，故中国资产风险偏怎样才能打开？静候宽松，海外降息，中国降利率。

上周资本市场关注点如下：

（1）A股市值最大公司“易主”，工商银行市值突破2万亿元，超越贵州茅台；

（2）英伟达股价大跌，AI相关产业链跟随调整；

（3）产业复苏，叠加AI加速迭代，消费电子板块热度较高，苹果产业链表现强势。

（4）科技大会点燃行业激情，工业母机概念迎来涨停潮。

近期资本市场交易出一组经典避险组合：股票弱势，债券强势，人民币贬值。避险交易背后隐含的市场观点，对国内增长预期冷淡。

上周A股交易再度往两端跑：一端是红利，银行、石油石化、电力及公用事业板块涨幅居前。另一端是政策信息驱动工业母机交易热度，还有就是市场交易AI或缩短苹果用户换机周期，消费电子产业链热度较高。

上周与经济强相关的周期板块继续下行，即便上周北京地产政策有所放松。上周房地产、非银金融、医药板块表现尤弱，港股也继续回调，恒生指数失守18000点。

中东局势反复，以色列和黎巴嫩真主党民兵之间的战风险，推涨原油和黄金价格，近期人民币汇率走弱。

自从5月出口环比降温之后，市场的交易风格再度回到去年9-11月。这在侧面印证今年2-5月上旬的A股行情，本质上在交易一波海外需求的小反弹以及中国抢出口。

随着海外需求降温，中国出口下行，市场重拾两条中长期交易主线：强势美元和高压美债压制中国资产风险偏好；地产数据仍在探底，赋予中国债市超强牛市的底气。

中国资产的风偏什么时候可以打开？

最新一期制造业PMI 49.5，持平于5月。预计近期将陆续公布的6月出口、金融以及经济数据，不会有太大变数，大体延续5月趋势。换言之，目前暂时还不能期待经济数据本身能够激发中国资产定价的风偏改善。

既然去年以来压制中国风险资产的核心要素就两点，美元流动性偏紧，中国地产下行，那么期待中国资产风险偏好回升，同样也紧盯这两个变量，一是美元流动性由紧转松，二是地产筑底。

宽松，中国资产风偏打开的条件。

美国三季度货币宽松的概率低，目前美国通胀数据显示降息最早也在四季度才能看到。中国地产何时筑底，对这一块目前市场讨论最多，也存在一定分歧。

如果说之前市场还有期待，期待一线地产政策放开之后，中国地产将走出一条传统路径“一线地产企稳反弹-->二低能级城市地产销售量价筑底”；去年至今，广州、深圳、上海，甚至北京逐步打开地产政策，然而一线地产价格仍未有明显变化。市场意识到，本轮地产不一般，未来的演绎路径也不能套用传统框架。

我们之前用城镇居民套户比数据论证，2021年城镇居民套户比从小于1转变为大于1，标志着2021年之前的房地产旧有时代宣告终结，即投资品模式终结。

中国地产处于投资品向消费品模式切换的过程。这一过程中，地产收储、因城施策等政策，有用，但并非关键政策，解救中国地产最有效的政策就是降利率。

中国资产的风偏怎样才能打开？静候宽松，海外降息，中国降利率。

本文作者：周君芝，来源：中信建投证券研究 (ID:gh_79ce9c666738)，原文标题：《中国资产风偏何时打开？》

周君芝 SAC 编号:S1440524020001