郭磊：出口延续偏景气，增量政策落地是打破目前状态的关键

摘要

第一，2024年以来的经济有三个驱动因素、三个拖累因素。驱动因素一是出口；二是设备更新投资；三是中央项目基建（水利、铁路）。拖累因素一是房地产；二是消费；三是地方项目基建。

第二，从最新的数据来看，出口依然延续偏景气的状态。8月出口同比增8.7%，表观增速创年内最高；环比的2.7%亦高于过去4年、过去10年，以及2012年以来的同期季节性均值。数据并不意外，在前期报告《高频数据下的8月经济：数量篇》中，我们提示8月前25日集装箱吞吐量同比增速较高，显示外需仍比较稳定。

第三，WTO最新发布的货物贸易晴雨表显示，2024年第三季度全球货物贸易继续复苏，过去两个季度增速年率为2.7%，和WTO年初预测的2.6%基本相当。在今年中期报告《等待需求侧》中，我们判断出口“月度可能波动，年度风险不大”，从经验相关性看，WTO数据下全球货物贸易的2.6%所对应的中国出口年度增速在5.3%左右。

第四，从主要出口目标区来看，对欧盟、印度、东盟、巴西等单月出口增速较快。从前8个月出口份额（累计出口占比）较去年底的变化来看，东盟占比继续提升至16.4%的新高；其次是欧洲的14.8%，持平去年底；对美出口14.4%，略低于去年底的14.8%。其余区域中，对印度大致持平于3.4%；对日、对韩、对非洲、对俄罗斯、对中国香港地区份额略有下降；对巴西出口份额提升较快，占比已达2.1%。

第五，从主要出口产品来看，中国出口结构往高端制造倾斜的特征较为明显。劳动密集型产品8月单月增速继续处较低状态，箱包、服装、玩具均为同比负增长，合并增速为-4.7%；地产后周期产品中，家具、灯具亦为同比负增长，但家电增速较快，高达12%以上；电子产品增速较快，手机、自动数据处理设备、集成电路出口同比增速均在10-20%的区间；通用机械设备同比为11.3%；汽车、船舶作为近年中国高端制造的代表产品，8月出口同比分别为32.7%、60.6%。新能源产品出口今年处于调整状态，目前尚无8月数据，前7个月太阳能电池、锂电池增速分别为-31.2%、-12%。

第六，8月进口同比为0.5%，前8个月累计同比为2.5%。今年进口一直处于偏弱状态，映射出内需偏弱的状况尚未改变。从主要产品来看，大豆单月进口增速较高，可能和国内农产品需求增加及贸易调结构等因素有关；成品油单月增速较高，可能是国内企业趁全球油价调整扩大了进口；集成电路进口增速较高，与产业链景气度及出口数据较为匹配；铜、铁矿砂、钢材等大宗品均处于同比负增长状态。

第七，2024年初外需修复与地产下行压力形成对冲，经济处于结构并不均衡、但总量大致稳定的状态；二季度起房地产价格下行的影响进一步传递至居民部门，城市消费趋弱叠加进来，内需不足和总量趋弱的特征显现。这也是年中政治局会议定调“持续用力、更加给力”以及“一批增量政策举措”的重要背景。三季度经济延续二季度偏弱的趋势增速，而政策又尚待落地，名义增长预期和风险偏好均受到影响，这是同期权益资产和利率均有一定下行压力的背景之一。往后看，“一批增量政策”的落地是打破目前状态的关键，在降准、新增信贷、降息、调整存量房贷利率、一线地产政策、收储政策等领域均有进一步的空间。

正文

2024年以来的经济有三个驱动因素、三个拖累因素。驱动因素一是出口；二是设备更新投资；三是中央项目基建（水利、铁路）。拖累因素一是房地产；二是消费；三是地方项目基建。

2024年以来经济的驱动因素一是出口（前7个月同比增长4.0%，前8个月同比增长4.6%）；二是设备更新投资（前7个月通用、专用设备同比增长均在13%以上，交运设备高达30%以上）；三是中央项目基建（前7个月水利投资同比增长29%、铁路投资同比增长17%）；拖累因素一是房地产（前7个月地产投资同比增长-10%、销售同比增长-19%）；二是消费（前7个月社零同比增长3.5%）；三是地方项目基建（前7个月公共基础设施投资同比增长-4.7%）。

从最新的数据来看，出口依然延续偏景气的状态。8月出口同比增8.7%，表观增速创年内最高；环比的2.7%亦高于过去4年、过去10年，以及2012年以来的同期季节性均值。数据并不意外，在前期报告《高频数据下的8月经济：数量篇》中，我们提示8月前25日集装箱吞吐量同比增速较高，显示外需仍比较稳定。

8月出口同比为8.7%，略高于5月以来的趋势增速，5-7月出口同比增速分别为7.5%、8.6%、7.0%。

从环比来看，8月环比为2.7%，高于过去4年同期环比均值的-0.23%，过去10年同期环比均值的0.42%，以及2012年出口同比增速中枢下台阶以来同期环比均值的0.60%。

WTO最新发布的货物贸易晴雨表显示，2024年第三季度全球货物贸易继续复苏，过去两个季度增速年率为2.7%，和WTO年初预测的2.6%基本相当。在今年中期报告《等待需求侧》中，我们判断出口“月度可能波动，年度风险不大”，从经验相关性看，WTO数据下全球货物贸易的2.6%所对应的中国出口年度增速在5.3%左右。

在中期报告《等待需求侧》中，我们指出：我们根据近10年数据检验发现，全球货物贸易量增速与我国出口存在统计意义上的显著正相关性：出口年同比≈1.94*全球货物贸易量+0.34。根据WTO最新预测的2024年全球货物贸易量增长2.6%，估算我国2024年出口同比约为5.3%。

从主要出口目标区来看，对欧盟、印度、东盟、巴西等单月出口增速较快。从前8个月出口份额（累计出口占比）较去年底的变化来看，东盟占比继续提升至16.4%的新高；其次是欧洲的14.8%，持平去年底；对美出口14.4%，略低于去年底的14.8%。其余区域中，对印度大致持平于3.4%；对日、对韩、对非洲、对俄罗斯、对中国香港地区份额略有下降；对巴西出口份额提升较快，占比已达2.1%。

2024年8月对美出口同比4.9%（前值8.1%）；对欧出口同比13.4%（前值8.0%）；对日出口同比0.5%（前值-6.0%）；对东盟出口同比9.0%（前值12.2%）；对印度出口同比14.0%（前值8.6%）；对巴西出口同比42.8%（前值24.5%）。

从2024年前8个月出口份额来看，东盟仍然是我国最大的出口目标区域，占比为16.4%（去年底15.5%）；其次是对欧盟出口占比的14.8%（去年底14.8%）；然后是对美出口占比的14.4%（去年底14.8%）；然后分别是对中国香港地区出口的7.9%（去年底8.1%）；对非洲出口的4.9%（去年底5.1%）；对日出口的4.3%（去年底4.7%）；对韩出口的4.2%（去年底4.4%）；对印度出口的3.4%（去年底3.4%）；对俄罗斯出口的3.1%（去年底3.3%）；对巴西出口的2.1%（去年底1.8%）。

从主要出口产品来看，中国出口结构往高端制造倾斜的特征较为明显。劳动密集型产品8月单月增速继续处较低状态，箱包、服装、玩具均为同比负增长，合并增速为-4.7%；地产后周期产品中，家具、灯具亦为同比负增长，但家电增速较快，高达12%以上；电子产品增速较快，手机、自动数据处理设备、集成电路出口同比增速均在10-20%的区间；通用机械设备同比为11.3%；汽车、船舶作为近年中国高端制造的代表产品，8月出口同比分别为32.7%、60.6%。新能源产品出口今年处于调整状态，目前尚无8月数据，前7个月太阳能电池、锂电池增速分别为-31.2%、-12%。

8月箱包、服装、玩具出口同比分别为-10.6%、-2.7%、-8.3%，合并增速为-4.7%。

8月家电、家具、灯具出口同比分别为12.0%、-4.5%、-7.6%。

8月手机、自动数据处理设备、集成电路出口同比分别为17.0%、10.8%、18.2%。

8月通用机械设备出口同比为11.3%；汽车出口同比为32.7%；船舶出口同比为60.6%。

8月进口同比为0.5%，前8个月累计同比为2.5%。今年进口一直处于偏弱状态，映射出内需偏弱的状况尚未改变。从主要产品来看，大豆单月进口增速较高，可能和国内农产品需求增加及贸易调结构等因素有关；成品油单月增速较高，可能是国内企业趁全球油价调整扩大了进口；集成电路进口增速较高，与产业链景气度及出口数据较为匹配；铜、铁矿砂、钢材等大宗品均处于同比负增长状态。

从进口数量来看，8月成品油进口同比26.6%（前值-27.8%）；集成电路进口同比14.5%（前值16.3%）；铜进口同比-12.3%（前值-2.5%）；铁矿砂进口同比为-4.7%（前值10.0%）；钢材进口同比-20.5%（前值-26.5%）。大豆进口同比为29.7%（前值1.2%）。

2024年初外需修复与地产下行压力形成对冲，经济处于结构并不均衡、但总量大致稳定的状态；二季度起房地产价格下行的影响进一步传递至居民部门，城市消费趋弱叠加进来，内需不足和总量趋弱的特征显现。这也是年中政治局会议定调“持续用力、更加给力”以及“一批增量政策举措”的重要背景。三季度经济延续二季度偏弱的趋势增速，而政策又尚待落地，名义增长预期和风险偏好均受到影响，这是同期权益资产和利率均有一定下行压力的背景之一。往后看，“一批增量政策”的落地是打破目前状态的关键，在降准、新增信贷、降息、调整存量房贷利率、一线地产政策、收储政策等领域均有进一步的空间。

本文作者：郭磊S1220515070001，文章来源：郭磊宏观茶座，原文标题：《出口、经济驱动结构与宏观面》