中金刘刚：英国路演见闻，欧洲客户近期是否大局加仓

金融三部委推出一篮子政策的“大招”，周五政治局会议又进一步点燃了市场的乐观情绪。短短三天内，A股港股强力拉升，这也直接影响了欧洲客户的情绪，中金公司刘刚表示，最近在每场与欧洲客户的路演中都被问道，这次能否有所不同？反弹还有多少空间？现在应该减还是追？等等。

欧洲客户当前如何配置中国？怎么看待此次政策变化？近期是否大举加仓？当前关注什么？

（需要说明的是但凡来参会的客户，必然是对中国感兴趣和有仓位的，否则也就不会来了，所以下面的反馈存在一定的样本偏差。）

1、整体仓位如何？标配或小幅低配

在此次交流的客户中，绝大多数都是小幅低配、最多标配中国市场。只有两个客户例外，一个是因为之前没有减下来而“被动超配”，另一个则是真正因为乐观而超配，超配中国五个百分点，也是是我最近交流的众多外资中最乐观的了。

2、主要配置在哪些市场？港股多于 A 股

印度，韩国、中国台湾等依然是新兴市场基金主流的配置方向，当然也是一致预期。

所以，有部分客户反馈印度等市场太贵太拥挤，中国市场的优势在于估值便宜，性价比高。一些已经出清的行业公司如互联网龙头等，虽然上行空间未必很大，但好在是估值便宜、性价比高，再不济也还有较多回购的“现金回报”。有个客户的原话是“如果让他现在卖掉这些互联网龙头，也不知道钱该放在哪里好”。

但是也有客户表示，作为追求成长和质量型的投资者，最终还是希望看到公司有更大的成长性，而非单纯只是增加回购。

进一步区分 A 股和港股的话，投资者普遍都是港股的配置多于 A 股。

3、偏好哪些行业？消费互联网仍是主导

欧洲 LO 客户大部分还是以消费成长为主，这也是外资传统偏爱的领域。这其中，又主要是以互联网电商居多，而品牌消费、体育用品、必需消费品都有分歧，有些客户认为这几类资产应该借反弹获利了结。

考虑到这些板块与个股的弹性，投资者集中配置在互联网龙头实际得到的beta弹性，比现实中的标配或小幅低配要高很多，换言之，实际效果上可能已是偏超配了。

相比之下，多数客户都不喜欢银行、地产、中游制造等产业周期还未见底，缺乏定价能力，利润率可能继续承压的板块。

有个别价值型客户配置了公用事业和资源品的分红资产。出口链的关注度也有所增加。

很多客户在讨论行业配置逻辑的时候，都表示关注商业和产业周期（business cycle），是否已经出清甚至反弹。

4、近期是否有加仓？有，但只是为了不跑输

有，但 LO 更多是因为想减少低配所带来的跑输，而并非系统性乐观的加仓。所以，长线 LO 资金应该不是推动这轮市场大涨的主力。

结合最新EPFR数据显示海外主动型资金还在流出，到目前的增量资金应该还是以对冲基金和交易型资金为主。这些资金在短期的力量不可小觑，尤其是考虑到市场情绪低迷和成交不活跃的情况下，很容易造成这种急涨快涨。但这些资金的最主要问题是持续性不强，来得快，走得可能也快，4-5月港股那一波快速反弹即是如此。

另外一个近期有意思的迹象是，本轮大涨前，港股的卖空成交占比很低，反而是这两天随着市场上涨而不断走高。这说明，投资者内部依然存在分歧，有部分人借反弹获利了结，甚至做空。

5、对于此次政策组合拳的看法？

这两天正好赶上市场大涨和政策组合拳出台，所以也不难理解这个话题成为投资者关注的焦点，欧洲客户也是如此。

这其中，有一两个客户比我预想的更乐观，他们自己也说自己是 anti-consensus constructive 想，几个主要的理由是：1）认为此次央行潘行长关于提供流动性支持的表态，“第一期5000亿，还可以再5000 亿，甚至可以搞第三个5000亿”，有不计一切代价的意味（whatever it takes）；2）认为政治局会议关于对消费的强调，隐含有政策着力点从制造和投资转向消费和民生的意味，如果能得到贯彻，宏观和政策意义将会大为不同；3）认为美联储降息和人民币升值都打开了货币宽松空间；4）当然，认为市场大涨本身也说明一定问题，不然也不会如此兴奋。

其他多数客户则表示，这次政策是在正确的方向上，作用肯定是积极的，但担心，一是这次政策的有效性，二是后续政策的持续性，比如，1）此次通过互换便利提供流动性投资股市的举措，是否能通过推升股市，吸引更多资金入市，进而带来居民财富效应，拉动消费，成为当前打破负反馈和撬动链条重启的“抓手”？2）现在的这些政策够不够？预期新增的2万亿如果兑现，刺激是否足以解决当前问题？3）后续还会有何种政策？

考虑到去年、甚至疫情开放以来，经历了数轮“预期低迷 ->政策发力->市场反弹->发现力度不够->再度失望而回调”的反复与循环，也就不难理解长线外资恐怕需要更多证据才能彻底说服自己。

所以总结下来，英国和欧洲LO当前的整体心态是，得益于此次政策发力和市场大涨，对扭转悲观情绪的确有帮助情绪，也跟随性的补了一些仓位以防跑输太多，但LO不是主力，也不可能三天内就彻底改弦更张。一些投资者尝试更为乐观，也在尝试理解政策后续的反应链条和多大幅度才够解决问题。但需要更多证据和政策“一鼓作气”的效果，如果又变成此前“再而衰、三而竭”的重演，那可能进一步打压情情绪。

上述看法和我们香港与新加坡销售反馈的当地LO的想法基本一致。

6、对全球市场和大类资产的看法

此次交流的客户中也有做全球多资产配置的欧洲保险客户，因此也简单交流了对全球资产的看法，主要观点为：1）看好美股，尤其是顺周期的 brodening，不仅仅是科技龙头集中，这样对美股更健康；欧洲最近也在改善 ；2）美国经济软着陆的可能性增加；3）黄金下跌空间有限，因为近期购买主力还不是 ETF；4）对长端美债有些担心，实际的利率曲线完全没有计入远端的通胀风险。

7、 其他一些关注的问题

政策接下来的持续性，多少才算够？

政策的反应机制是什么？什么时候能期待更大规模的政策？

人民币的走势和后续货币政策空间？

美国大选结果对政策和出口链的影响？

给银行注资的意义和影响有多大？

消费要如何才能改善？

作者：刘刚，来源：Kevin策略研究，原文标题：《英国路演见闻与客户反馈》