美联储模型十年来首次“报警”，美股被高估了么？

美联储模型十年来首次“报警”，但分析师认为问题不大。

11月18日，MarketWatch定期撰稿人Mark Hulbert发文称，目前，标准普尔500指数的盈利收益率为3.90%，而10年期美债收益率为4.46%，高出半个百分点——上一次显著负值出现在2008-2009年的金融危机期间。

根据美联储模型，目前市场的条件对股市不利——美联储模型是一个著名的市场时机模型，它将股市的盈利收益率（即市盈率的倒数）与10年期美债收益率进行比较。美联储认为，盈利收益率高于10年期美债收益率时，市场的条件对股市有利，反之则不利。

但Hulbert表示，投资者不需要过于担忧，因为美联储模型实际上是将实际收益率与名义收益率进行比较得出结论，长期表现是薄弱的，比较结果没有太大意义。

Hulbert分析了从1871年开始的美联储模型数据，将盈利收益率与模型进行比较，以预测股市在随后的1年、5年和10年期间的通胀调整总回报。

如下表所示，在每个指标和时间段中，表格列出了r平方，它衡量一个数据序列（在本例中为盈利收益率或美联储模型）解释或预测另一个数据序列（在本例中为股市）的能力。

在每种情况下，单独使用盈利收益率的预测能力都比美联储模型在计算时将10年期美债收益率扣除后的预测能力更强。

虽然美联储模型“报警”，但美股未必被高估

根据美联储模型，美股市场目前已被高估，但Hulbert表示，这不一定准确，因为模型不准：

Hulbert表示，美联储模型实际上是在拿苹果和橙子做比较——股市的收益率是实际收益率，历史上企业盈利在通胀较高时通常增长更快；而美债10年期收益率则是名义收益率，不随通胀波动。

因此，美联储模型实际上是通过将实际收益率与名义收益率进行比较得出结论，比较结果自然没有太大意义。

AQR Capital Management的创始人Cliff Asness在二十年前发表了一篇名为《对抗美联储模型》的论文，可能是最具权威的反对美联储模型的理论和实证论文。论文中写道：

“美联储模型看似合乎常理，但实际上并不成立。这种“常理”的吸引力曾让许多华尔街策略师和媒体评论员为之信服，然而，这种常理大多是误导性的，原因很可能在于混淆了实际收益与名义收益（即货币错觉）。”

不过，Hulbert也提醒道，虽然美联储模型无法证明美股市场被高估，但这也并不意味着美股市场没有被高估，投资者可能有其他的证据，证明美股市场确实被高估了。