美股究竟贵不贵？

估值水平比30年平均高，美股到底贵不贵？还涨不涨了？

12月9日，瑞银策略分析师Jonathan Golub及其团队发布报告称，美股市场的估值确实偏高，但算不上过高，当前，美国经济的衰退风险已被控制，预计标普500指数的市盈率在2025年会继续上升。

今年以来，美股市场屡破新高，目前标普500指数的市盈率为22.2倍，比其30年平均水平16.8倍要高出5.4倍。虽然市场对“美股七巨头”等大市值公司的看涨情绪在推高市盈率，但需要注意的是，即使以等权重方式进行计算时，美股的市盈率仍然高达19.1倍。

虽然高倍数常常被视为看跌的信号，但投资者更应关注的是高估值背后的原因，瑞银认为原因有四：

1. 非衰退时期股市估值往往上涨；
2. 科技公司在美股市场中占比大增；
3. 公司的现金流改善；
4. 当前资本成本降低。

除了瑞银，华尔街各机构对美股市场是否被高估也看法不一——上周五，华尔街顶级经济学家David Rosenberg刚为自己看空美股道歉，上周四，高盛资金流动专家Scott Rubner表示年底美股还要涨一波，上周一，洛克菲勒国际的主席Ruchir Sharma警告美股正处于泡沫之中……

1. 非衰退时期股市估值往往上涨

许多投资者假设股票估值或股票风险溢价会回归到公允价值，然而，瑞银的研究表明，股市估值在非衰退时期通常具有上行倾向，而在经济收缩时期则会迅速修正。

鉴于当前美国经济的衰退风险已被控制，瑞银预计，标普500指数的市盈率在2025年可能会继续上升。

2. 科技公司在美股市场中占比大增

瑞银表示，30年前，在互联网商业化之前、智能手机诞生之前，科技公司在标普500指数中的市值仅占为10%，而如今，这一比例已经增长至40%。在这一转变过程中，相比其他类型的公司，科技公司的收入增长更快，利润率也更高——自然而然地，美国市场的整体估值出现了上升。

根据报告，目前科技公司的收入增长、息税前利润率（EBIT）、市盈率分别为10.5%、23.8%、28.2倍，相比之下，非科技公司仅为5.7%、12.6%、18.9倍。

3. 公司的现金流改善

瑞银表示，过去30年里，标普500指数包含的公司资本密集度已经降低，因此，无论是科技公司还是非科技公司，现金流都大大增加，而更高的自由现金流意味着公司能向股东返还更多的资金，因此在市盈率上获得更高的估值非常合理。

4. 当前资本成本降低

当前，10年期美债收益率约为4.2%，比长期平均水平3.8%高出40个基点，但信用利差却低了220个基点。瑞银表示，这意味着资本成本比历史平均水平低了20%。

计算标普500指数的市盈率时，如果使用的是当前较低的资本成本，而非较高的长期平均资本成本，将使标普500指数的市盈率多出4.1倍。