消磨中过活

如果央行坚决退出直接的市场干预，那么人民币汇率将大幅升值和快速贬值交替登场。 　　这种局面当然是监管当局不愿意看到的，特别是在经济增长压力较大、国际经贸与政治环境都不太理想的时候。大家手头都一大堆紧急事务要处理，汇率最好别添乱。 　　否则，一会儿出口企业抱怨，一会儿进口企业骂娘，绝对是个里外不是人的尴尬局面。 　　10月27日，外汇市场自律机制秘书处发布消息称，部分人民币对美元中间价报价行主动将人民币对美元中间价报价模型中的“逆周期因子”淡出使用。我们再联想到10月12日央行将外汇风险准备金率从20%下调至0，可以清晰地感受到监管当局对人民币快速攀升的谨慎态度。 　　但谨慎归谨慎，从宣布逆周

今年1-5月，结售汇市场出现有些反常的一幕：银行结售汇持续顺差格局，但美元兑人民币双边汇率却震荡走高，累计升值了2.6%。 通俗地讲就是：企业和个人总体上在卖美元，可美元却升值了。 　　从即期结售汇数据看，在剔除了远期结售汇当月的履约数据影响之后，1-5月累计新增的银行即期结售汇顺差总额约290亿美元。除1月份出现约30亿美元的小规模逆差以外，2-5月均为顺差。 　　从远期结售汇数据看，1-5月，银行代客远期结售汇签约均为顺差，累计实现顺差约530亿美元。 　　即期与远期合计实现超过800亿美元的结售汇顺差，美元对人民币却升值了2.6% 。 　　结售汇持续顺差而人民币却对美元贬值的情况曾经出

6月以来人民币对美元持续攀升，与此同时，对人民币“对内贬值、对外升值”的抱怨声也再次在网络上浮现。 　　抱怨的内容其实是老生常谈，基本观点是：国内物价上涨，人民币越来越毛，打击民众购买力；在经济增长压力比较大的情况下，汇率升值会打击出口，给经济复苏更大难度。所以，人民币“对内贬值、对外升值”是不可接受的。 　　循着上述逻辑，理想的情况似乎应该是人民币“对内升值、对外贬值”，这样既提高了国内民众的购买力，又有利于促进出口，两全其美。 　　先说结论：上述认识肯定是不对的，在现实生活中也基本不可能实现。笔者简要分析一下。 　　第一，对内不贬值的货币在信用货币时代几乎找不到 　　布雷顿森林体系崩溃后

在讨论人民币汇率时，很多朋友喜欢用“升值周期”或者“贬值周期”来描述人民币某一阶段的行情走势。比如，近期关于“人民币进入升值周期”的讨论就在网络上很热。 　　作为一种非正式的口头表达可能也说得过去，但只要略微严肃一点，就会发现用“周期”这个词来描述人民币汇率是有些欠妥的，而且很有误导性。 　　因为“周期”这个词很容易让人觉得，目前的行情可以延续下去，而且未来的转折点是可以预测的，但实际情况根本不是这样。 　　什么叫“周期”，百度上给的解释是“事物在运动、变化过程中，某些特征多次重复出现，其连续两次出现所经过的时间叫“周期”。 　　换成比较通俗的表达就是，周期所描述的是有规律性的，周而复始的变

期随着人民币的持续攀升，市场对于人民币是否已经进入中长期的升值通道颇多猜测。但笔者比较保守，几点不成熟的想法供各位朋友参考。 　　一是来自结售汇市场的升值拉力快速弱化 　　5月下旬以来，虽然人民币对美元持续升值，但银行结售汇却总体上从顺差转为了逆差。5月，银行结售汇实现顺差238亿美元，此后6、7、8三个月分别为9、-25、-38亿美元。虽然7、8两月的逆差规模不大，但毕竟是逆差。 　　此时，结售汇市场能够支撑人民币升值的要素就剩下远期结售汇签约了。远期结售汇签约虽然不会在当期带来银行和客户的交易，但银行在银行间市场的平盘行为照样会对汇率产生影响。6、7、8月远期结售汇签约分别实现顺差54、

笔者在上一篇文章《金融机构投机可能主导人民币未来走势》中提出，随着银行间市场交易规模的不断增大，金融机构（主要是银行）不受实需原则约束的自营盘投机交易对汇率波动的影响会越来越大，银行结售汇市场发挥的影响力则会趋于下降。有朋友询问：既然银行的汇率投机可能导致汇率大幅波动，那么禁止银行的投机交易不就可以了。银行结售汇遵循“实需”原则，不就是想约束投机嘛。将银行的自营盘和客盘结售汇都用“实需”原则管住，汇率不就稳定了。持有上述观点的朋友不少，而且其对投机交易的高度警惕也不仅仅局限在外汇领域。其逻辑十分简洁：既然投机可能导致价格大幅波动，那么消除投机自然价格就稳定了。这个逻辑听上去似乎有道理，但现实世

把低收入者排除在高收益投资领域之外行不行？乍看这个问题，估计很多人会破口大骂：这难道不是歧视吗！凭什么高收益投资机会只给有钱人！但在正常的市场投资领域有个基本原则，就是高收益往往意味着高风险。所以，高收益投资的同义词是高风险投资。现在我们把问题改成“把低收入者排除在高风险投资领域之外行不行？”恐怕此前破口大骂的人就要有些犹豫了。其实这个问题在实践中已经有了答案。在市场监管能够有效覆盖的多数投资领域，如股权、期货等，凡是被视为风险较高的投资，经常会遇到一个针对投资者的最低财富要求门槛，有时门槛高得连中等收入群体甚至中高收入群体都很难进入。例如，目前国内投资私募资管产品的基本门槛是“家庭金融净资产

在全球主要经济体大搞零利率甚至负利率的背景下，人民币资产的利率优势很受关注，甚至不少研究报告将中外利差作为人民币未来可能走强的重要理由。实际情况肯定没这么简单。利差的确可能吸引套利资金流入，但其重要性经常被高估。对于汇率的中长期稳定，利率的重要性绝对排不进前五。锦上添花的作用的确有，但不能奢望太高。先看事实相对于美元资产，人民币资产的利差优势由来已久。以10年期国债为例，无论是2005-2013年的人民币升值阶段，还是2014之后的人民币贬值阶段，人民币国债的利率大多数时间远高于美国国债。这也说明，单纯的利差很难主导人民币汇率的中长期走势。举例而言，2014年1月至2016年12月，也就是人民

经常有朋友问到关于远期结售汇的问题，也经常看到市场舆论将远期结售汇数据作为判断外汇市场情绪波动甚至市场走势的重要指标。可能是因为远期结售汇和大众生活距离比较远，一些比较深的误解需要澄清。为了便于理解，笔者尽可能用大白话解释一下。一、什么是远期结售汇远期结售汇有两个关键要素“远期”和“结售汇”。结售汇是“结汇”和“售汇”的统称。结汇指的是境内的企事业单位、机关、社会团体、个人将外汇出售给银行的行为。简单说就是卖外汇给银行，拿到人民币。售汇指的是境内企事业单位、机关、社会团体、个人用人民币到银行购买外汇，从用汇单位和个人角度讲，售汇又称购汇。简单说就是拿着人民币到银行买外汇。根据外汇交割时间的不同

2000年以来，在绝大部分时间里，银行结售汇市场，特别是银行代客结售汇市场的总体格局和人民币汇率的走势是基本一致的。即顺差对应升值，逆差对应贬值。这个比较容易理解，虽然以商业银行自营盘为代表的机构投资者可以在银行间市场进行投机交易，但如果来自客盘的结售汇力量长期处于单边状态，无论是长期的单边顺差还是单边逆差，金融机构反其道而行无疑是增大自身的风险。国有商业银行是银行结售汇市场的主力，但受内部激励机制影响，一般而言，大行是没有特别大的动力在银行间市场大规模搞汇率投机的，除非这些大行交易员想把手练熟之后再跳槽。但即使如此，也会受到交易授权的严格约束。如果大行在满足客户的结售汇需求之后主要选择在银行